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作為LLDPE期貨的同胞兄弟，PP期價自去年11月24日見底以來，整體跟隨LLDPE期貨走勢振蕩反彈，截至3月28日，PP主力1605合約最高上漲至7516元/噸，反彈幅度達(dá)2181元/噸，或40.8%，在國內(nèi)化工品期貨中漲幅居前。PP這波超跌反彈行情是受宏觀情緒好轉(zhuǎn)帶動的基差修復(fù)，以及中下游補庫存等利好因素提振所致，但隨著上述利好逐步消耗，后期演繹沖高回落行情的概率大。
產(chǎn)油國凍產(chǎn)協(xié)議提振油價，庫存高位抑制上方空間
春節(jié)過后，國際油價受到產(chǎn)油國的凍產(chǎn)協(xié)議支撐表現(xiàn)偏強。目前OPEC與非OPEC產(chǎn)油國的凍產(chǎn)會議定于4月17日在多哈舉行，且越來越多的產(chǎn)油國表態(tài)參加，支撐國際油價的基本面因素依然存在。2月11日，沙特和俄羅斯達(dá)成凍產(chǎn)協(xié)議，2月13日伊朗外長聲明和沙特在敘利亞有共同利益，緊接著敘利亞?；饏f(xié)議達(dá)成，沙特和俄羅斯以及伊朗的戰(zhàn)略利益分歧明顯縮窄，這就打消了市場對于產(chǎn)油國之間為了遏制對方經(jīng)濟(jì)和爭搶原油市場份額而進(jìn)行激烈價格戰(zhàn)的擔(dān)憂。但此次凍產(chǎn)協(xié)議并不完美，最具增產(chǎn)潛力的利比亞以及伊朗表態(tài)不會加入凍產(chǎn)會談，使得OPEC方面的原油產(chǎn)量在兩國增產(chǎn)壓力下仍可能維持在相對高位。
不過，另一方面的積極變化是，美國活躍石油鉆井平臺數(shù)量已經(jīng)連續(xù)下滑至372座的2009年11月中旬以來新低，美國原油產(chǎn)量也下滑至903.8萬桶/日的去年6月以來最低水平。近期有報道顯示美國一些大型銀行能源貸款壞賬率料超出50%，這意味著后期銀行業(yè)將削減美國油氣企業(yè)的信貸敞口，美國高成本的原油產(chǎn)能有望加速出清，對應(yīng)原油產(chǎn)量仍有繼續(xù)下行的空間。
但隨著近期油價上漲遇阻，原油的遠(yuǎn)期價格曲線正趨于平滑，越來越多的原油庫存流入現(xiàn)貨市場會增加現(xiàn)貨銷售壓力。同時最新一周的數(shù)據(jù)顯示，美國原油商業(yè)庫存繼續(xù)創(chuàng)出5.325億桶的紀(jì)錄高位，且二季度是全球煉廠的檢修季，原油消耗的季節(jié)性減弱將令全球原油庫存繼續(xù)增加，進(jìn)而抑制油價上方空間。
圖為美國石油鉆井平臺與產(chǎn)量走勢
圖為美國原油商業(yè)庫存走勢
總體來看，產(chǎn)油國凍產(chǎn)協(xié)議達(dá)成以及美國原油產(chǎn)量減產(chǎn)趨勢形成有助于緩解悲觀的原油市場預(yù)期，但隨著多哈會議臨近，凍產(chǎn)會議對油價的提振邊際效益正逐漸減弱，且需求的季節(jié)性轉(zhuǎn)弱導(dǎo)致的庫存壓力將進(jìn)一步施壓國際原油市場，并且國際油價繼續(xù)上漲會使得對油價上漲高度敏感的頁巖油企業(yè)死灰復(fù)燃，進(jìn)而扭轉(zhuǎn)美國原油產(chǎn)量的下滑趨勢，因此后期國際油價維持在30—45美元/桶區(qū)間寬幅振蕩概率偏大，難以對化工品市場形成明顯的成本推動。
PP裝置檢修對沖新產(chǎn)能投產(chǎn)，供應(yīng)壓力暫緩解
表為2016年P(guān)P新建產(chǎn)能投放(單位：萬噸)
圖為中國2015—2016年P(guān)P檢修產(chǎn)能損失
2016年，國內(nèi)原計劃有神華榆林、中煤蒙大、青海鹽湖、神華新疆、久泰能源、中天合創(chuàng)、華亭中煕等241萬噸煤制以及寧波?；?、福建中景等80萬噸PHD工藝制PP產(chǎn)能投產(chǎn)，屆時國內(nèi)PP總產(chǎn)能將達(dá)到2477(含粉料)萬噸，產(chǎn)能增長率達(dá)到14.9%。從實際情況來看，神華榆林以及福建中景已經(jīng)投產(chǎn)，4月中煤蒙大以及神華新疆兩套75萬噸煤制PP裝置計劃投產(chǎn)，且投產(chǎn)初期以PP拉絲生產(chǎn)為主。
二季度國內(nèi)新建產(chǎn)能的供應(yīng)增量將有20萬噸左右，其余裝置多推遲至年底或2017年投產(chǎn)。而從二季度石化以及煤化工裝置的停車檢修計劃來看，4—5月，PP裝置檢修力度仍大，整個二季度的檢修損失量大致為23萬噸，小于去年同期，但可以抵消新增產(chǎn)能的供應(yīng)增量，國內(nèi)PP整體供應(yīng)壓力不大。
從進(jìn)口情況來看，2月我國PP進(jìn)口量為27.8萬噸，同比環(huán)比均大幅減少，主要是人民幣匯率不穩(wěn)以及貿(mào)易商對年后行情預(yù)估悲觀所致。同時，受國內(nèi)新增產(chǎn)能較多沖擊，國內(nèi)PP拉絲價格處于全球范圍內(nèi)的價值洼地，內(nèi)外盤倒掛嚴(yán)重，進(jìn)口PP利潤全無，貿(mào)易商進(jìn)口積極性大打折扣。目前外圍石化也進(jìn)入傳統(tǒng)檢修季節(jié)，且終端需求緩慢增加，不排除二季度在外圍裝置季節(jié)性檢修的帶動下，國內(nèi)煤化工產(chǎn)品對外出口。
圖為PP均聚進(jìn)口量及增長走勢
當(dāng)前PP的主要生產(chǎn)工藝有油制PP、煤/甲醇制PP以及丙烷脫氫制丙烯(PDH)和非一體化的外購丙烯單體制PP等，近兩年山東北部外購甲醇制丙烯以及PDH工藝的發(fā)展使得國內(nèi)丙烯單體的供應(yīng)能力大增，同時山東地?zé)捚髽I(yè)原油進(jìn)口權(quán)的增加以及我國40美元/桶以下的原油價格暫停調(diào)整成品油定價機制抬升了地?zé)捚髽I(yè)利潤，這將加大地?zé)捀碑a(chǎn)品丙烯單體的供應(yīng)量。另外當(dāng)前華東PP與甲醇的比價關(guān)系也有了較大幅度的提高，后期華東甲醇制丙烯裝置存在復(fù)工可能，進(jìn)而加大丙烯的市場供應(yīng)量，并通過粉料的供應(yīng)增加來擠壓粒料的市場份額。
圖為PP各種工藝生產(chǎn)利潤走勢圖(元/噸)
截至3月28日，國內(nèi)主流的PP生產(chǎn)工藝對應(yīng)利潤普遍在1000—2000元/噸，對于產(chǎn)能擴張周期中的PP來說，這一利潤水平對生產(chǎn)企業(yè)具有一定的吸引力。在二季度末期檢修裝置重啟以及新增產(chǎn)能的釋放壓力下，PP的生產(chǎn)利潤仍有較大的擠壓空間。
石化庫存量少，中間貿(mào)易商庫存積累較多
圖為我國塑料編袋出口數(shù)量(萬條)及增速
今年年初以來，國內(nèi)資金面的寬松以及供給側(cè)改革對實體企業(yè)的支撐作用逐漸顯現(xiàn)，1—2月我國規(guī)模以上企業(yè)盈利好于預(yù)期，且人民幣貶值以及國內(nèi)PP拉絲相對國外價格的洼地效應(yīng)刺激了我國編制袋的出口。自去年12月以來，我國編織袋出口量以40%以上的增速增長，對PP拉絲的需求增量拉動作用不容小覷。同時，隨著PP價格的一路上漲，BOPP與PP的價差逐步縮小，BOPP廠家的成本壓力在增加。
從PP下游的需求季節(jié)性規(guī)律來看，PP下游多應(yīng)用于消費領(lǐng)域，整體運行比較平穩(wěn)，但仍存在4—5月后需求逐漸轉(zhuǎn)淡的季節(jié)特征，主要原因是進(jìn)入夏季后天氣炎熱，終端編織袋企業(yè)的生產(chǎn)車間環(huán)境惡化，部分企業(yè)會選擇停車檢修。因此，從需求角度來看，4—5月PP的需求支撐力度仍較為強勢，但隨后有轉(zhuǎn)弱預(yù)期。
春節(jié)過后，市場風(fēng)險偏好回升帶動PP期貨價格一路上漲，進(jìn)入3月，PP期貨一度升水，這促使中間貿(mào)易商積極進(jìn)行期現(xiàn)套利操作，而倉單套利等金融需求的增加極大地化解了石化庫存壓力，截至3月底，石化聚烯烴庫存量僅有72萬噸，低于去年同期89萬噸水平。在4—5月石化檢修力度加大以及終端需求季節(jié)性好轉(zhuǎn)的支撐下，石化去庫存壓力不大，因此仍傾向于采取挺價銷售的策略。但因中間貿(mào)易商環(huán)節(jié)積累庫存較多，且多已拋至1605合約進(jìn)行鎖定，進(jìn)入4月，這些庫存將會以倉單的形式出現(xiàn)在大商所的交割庫里，而一旦PP新建的產(chǎn)能投產(chǎn)以及石化裝置檢修重啟帶來的供應(yīng)壓力增加，實盤倉單壓力將快速累積，同時終端需求也將在5月左右出現(xiàn)季節(jié)性見頂回落，屆時PP市場在庫存壓制下面臨較大的下跌壓力。
圖為石化樹脂庫存走勢
展望后市，我們認(rèn)為5月之前，由于國內(nèi)石化檢修力度加大以及新建產(chǎn)能尚未完全釋放，PP供應(yīng)端將維持偏緊局面，且外圍石化檢修力度加大也有利于中國貨源轉(zhuǎn)出口的操作，國內(nèi)PP貨源有進(jìn)一步收緊預(yù)期。隨著5月國內(nèi)檢修裝置重啟和新增產(chǎn)能進(jìn)一步釋放，PP供應(yīng)壓力將逐漸增大，同時終端需求又將季節(jié)性走弱，屆時PP市場面臨較大的下行壓力。
